幣安研究院——2019年8月6日

美國總統特朗普的一條推文讓中美貿易爭端于北京時間上周五凌晨再次升級，并且本周一（8月5日）兩國正式進入“匯率戰”階段，人民幣帶領亞洲主要法幣匯率重挫，美元兌離岸人民幣（CNH）及在岸人民幣（CNY）雙雙升破7元的重要心理關口，創下2008年以來的*水平。同時，作為避險資產代表的全球國債和黃金價格走高，風險資產代表的股市和大宗商品下跌。

1. 貿易戰重啟風險下，比特幣加入避險資產的行列

見圖1，在過去幾天中發生了兩個重要的宏觀風險事件，其一是上周五的特朗普加稅，其二是本周一開盤離岸人民幣“破七”。比特幣在這兩次風險事件降臨之際，與美國國債、黃金、日元、瑞士法郎一道，出現明顯的上漲，這似乎應驗了市場對于比特幣作為“數字黃金”的期待。

圖1. 特朗普對中國加稅前后主要資產的價格表現

黃金、美國國債、日元、瑞士法郎等資產是典型的傳統世界里的“避險資產”，它們所謂的“避險”屬性，是指在某些風險事件下能夠保持相對穩定甚至出現升勢，能對沖風險資產頭寸損失的特質。

參考傳統的避險資產，在近年來（2011歐債危機以后）其主要有三個主要特性：

*是收益率較低且貨幣政策較為穩定，金融資產里主要為發達國家外匯或固定收益類產品。比如日元在市場平穩時成為融資貨幣被借入投資高收益資產，市場動蕩時從資產里撤出買回日元導致其升值。

第二是信用評級較高，例如國債擁有主權信用，而股票則類似私人信用，后者的未來收益更加不確定且可能招致損失。

第三是擁有較強的稀缺性（低通脹）和儲值共識，例如黃金，盡管首飾、工業用量很少（WCG數據去年大約2870噸 VS 4490噸黃金產量）但由于人類自古以來對這種金屬的偏愛，使得其成為價值貯藏中介。

從這三個角度來看，比特幣不符合*個，但符合后兩個。即這種去中心化資產不依賴私人或主權信用，供給量亦有限。且整體由于比特幣法幣計價的價格長期上漲，導致比特幣成為一種“通縮”的不生息資產，盡管未來的收益率具有極高的不確定性，但我們*近已經可以在某些情況下觀察到其作為避險資產的特質。

2. 休市期間的“預言機”

此外，由于比特幣的交易時間為7天X24小時不停，在傳統市場休市之際，展示出了非常好的情緒預測功能。在8月3日傳統金融市場收盤后的周末里上漲了4.55%，暗示了市場的不安情緒仍然較高，為周一傳統市場開盤提供了很好的指引，事實上傳統市場的風險資產在本周一開市后亦繼續下跌，美國三大股指再次創下階段性新低。

圖2. 2019年8月3日（周六）至8月5日（周一）的市場表現

3. 比特幣對貿易爭端的宏觀風險更為敏感

需要注意的是，從更長的周期上來統計，比特幣的運行特征存在周期性波動，并不具有統計意義上明顯的避險或逐險特征。

下圖以日回報計算了比特幣與黃金、美國10年期國債，納斯達克100，MSCI亞洲新興市場指數的90天滾動相關性。

圖3. 比特幣與四種主要資產的90日滾動收益率相關性

來源：幣安研究院，彭博

可以看到比特幣的避險屬性凸顯大約是*近3~6個月剛出現的狀況，對美股的代表納斯達克指數和黃金的相關性*值更是升到了至少六年來*水平。

然而，歷史上比特幣的收益率并沒有穩定的避險或風險屬性，從圖3中可以看出其與上述主要資產的相關性有著較大的波動。

這可能由于在不同的時期，市場賦予比特幣的定位和預期不同。在實驗中我們發現這比特幣似乎對國際貿易相關的宏觀風險事件比較敏感。

這里我們采用Scott R. Baker和Nicholas Bloom等人開發的基于媒體關鍵詞頻率的“經濟政策不確定性指數（EPU）”來驗證這一現象。

如下圖所示，黃線為為GDP加權的全球經濟政策不確定性指數，而黑線為美國貿易政策不確定性指數。

圖4. 比特幣與納指相關性VS全球經濟不確定性指數VS美國貿易不確定性指數

來源：幣安研究院，彭博

可以發現美國貿易政策的不確定在2013年年底，2016年年底，2017年夏天，以及2019年夏天分別出現過階段性高點，而對應的時期比特幣與納斯達克100股指出現負相關性，由于股票市場代表風險資產，可以看到在貿易爭端喧囂塵上的時期，比特幣容易出現“避險”的屬性，反之在其它時期多與風險資產呈現正向關聯。

而經濟政策不確定性的影響似乎沒有那么明顯，比如全球經濟政策*為不確定的2018年底，當時美國兩黨在政府預算等議題上將面臨更加激烈的交鋒，導致美國政府停擺，為政策前景蒙上烏云，但比特幣依然與股市保持了相對較高的正向關聯。

4. 全球人群對比特幣的認知廣度和深度在發生變化

當然，隨著時間的推移，全球人群對比特幣的認知深度和廣度有了較大的變化，這可能亦是比特幣的屬性出現周期性變化的原因。例如Blockchain Capital于今年4月30日發布的一項新調查揭示了這一趨勢。在該調查中，“聽說過比特幣的人比例”上升，從2017年10月的77％上升到2019年4月的89％。強烈”或“有點”同意“ 比特幣是金融技術的積極創新 ”的人口比例亦上升，從2017年10月的34％上升到2019年4月的43％。

來源：Blockchain Capital

所以，隨著社會對比特幣的認知程度加深，對比特幣性質的認定發生改變不足為奇。此外，市場的價格變化可能也會影響大眾對比特幣的看法，比如牛市過于樂觀，熊市過于悲觀，導致比特幣自身的周期威力遠遠大于宏觀環境變量的影響，或為測定比特幣的屬性帶來一定的難度。

總結

比特幣*近數月來與傳統金融資產里的避險資產相關性快速升高，尤其是上周美國總統特朗普意外宣布對中國加征關稅，打破了兩國短暫的“和平狀態”，該消息后我們甚至可以在分鐘級的交易數據上都觀察到比特幣與避險資產們的緊密聯動。

由于不少媒體都注意到了這種聯動，導致交易員們的注意力轉移至此，短期內這種相關性有望繼續保持。同時由于比特幣全年交易的特征，使其*近在周末和節假日可以成為市場風險情緒的指標，甚至為傳統市場開盤后的走勢提供參考。

這一相關性升高的情形符合歷史上在貿易爭端期間比特幣較易出現避險屬性的規律，似乎顯示比特幣作為一種全球化、去中心化資產的特質——對保守主義、保護主義的厭惡，而對經濟政策前景不敏感似乎又顯示比特幣是游離于傳統市場之外的一種資產。

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